La política monetaria expansiva para financiar al Tesoro y la política de pago de deuda (en dólares) con reservas del BCRA deterioran la calidad del activo y el patrimonio neto del balance de la autoridad monetaria. La relación reservas / base monetaria se deterioró 63 puntos porcentuales, cayendo de 149% (2009) a 86% (2012).
El deterioro del balance del BCRA se observa en el tipo de cambio teórico de Convertibilidad, que aumentó 131% entre mayo 2009 y mayo 2012, subiendo sucesivamente de 2.15 pesos por dólar (mayo’ 09) a 2.48 (mayo’ 10); 3.42 (mayo’ 11) y 4.96 (mayo’ 12); lo que incentiva la debilidad de la demanda de dinero, el proceso nflacionario, la demanda de dólares.
Si se compara a Argentina con los otros países de la región, se observa que en Chile, Brasil, Uruguay, Paraguay y Perú sucede exactamente lo contrario; sus bancos centrales acumulan reservas y la cobertura de la base monetaria aumenta en vez de bajar.
LA DISTORSIÓN DE PRECIOS RELATIVOS AFECTA NEGATIVAMENTE EL
EMPLEO Y GENERA CONFLICTO SOCIAL
La inflación genera distorsión de precios relativos que si se perpetúa en el tiempo termina afectando negativamente la formación de expectativas, la fijación de precios y las decisiones de consumo e inversión, impactando negativamente sobre el nivel de act ividad.
Desde el Gobierno se ha buscado explícitamente contener el aumento de algunos precios para aliviar el costo de vida de la gente. Se han intervenido mercados de alimentos básicos como el de la carne, la harina y de la leche. Se anclaron las tarifas de los servicios públicos. Se contuvo la suba del precio de los combustibles. Se fijó el tipo de cambio con una devaluación mucho menor a la inflación y se procuró mantener artificialmente baja la tasa de interés.
Estas herramientas funcionan como anclas nominales que reducen los riesgos de una espiralización inflacionaria y tienen como principal objetivo maximizar el crecimiento económico.
Sin embargo, las anclas nominales no se pueden perpetuar en el tiempo porque perjudican a los sectores que quedan retrasados.
A su vez, la brecha entre aumentos de precios provoca una discrepancia de ingresos, que incentiva la puja distributiva entre sectores. No es ninguna novedad que en estos procesos siempre pierden los más vulnerables que son los trabajadores no registrados, los profesionales independientes, los jubilados y pensionados.
ARGENTINA ES EL ÚNICO QUE PIERDE RESERVAS EN LA REGIÓN
Se sostiene que las reservas internacionales son un seguro para amortiguar el impacto negativo de los shocks externos sobre las macroeconomías domésticas. A más reservas, mayor capacidad para amortiguar los shocks externos negativos. Sin embargo, es difícil calcular “matemáticamente” la cantidad óptima de reservas, que
en realidad es independiente del volumen de importaciones, stock de deuda, cantidad de dinero y/o producto. En el extremo, si la macroeconomía de un país admite un tipo de cambio totalmente flexible, las reservas internacionales de su banco central pueden
ser cero, porque los movimientos de tipo de cambio extinguen el shock externo1. Del otro lado, perpetuar un tipo de cambio fijo exigiría que las reservas tendieran al infinito.
La conclusión que emerge es: un banco central debe mantener mayor cantidad de reservas cuanto menos pueda apreciarse o depreciarse el tipo de cambio sin generar desestabilizaciones macro.
Las reservas óptimas también son función de la fortaleza de la demanda de dinero.
Frente a una demanda de dinero extremadamente sólida, no es necesario guardar reservas. Este sería el caso de la Reserva Federal de EEUU, que emite la moneda que todos los agentes económicos utilizan de reserva de valor; más aún en épocas de inestabilidad económica y financiera. Por el contrario, un banco central que emite una moneda que no es utilizada como reserva de valor debería atesorar la mayor cantidad de reservas posibles; más si hace política monetaria expansiva emitiendo dinero que la gente no quiere.
La estabilidad macroeconómica argentina requiere una estabilidad del tipo de cambio y paralelamente nuestra demanda de dinero doméstico es débil, por lo que sería aconsejable que el BCRA tuviera una elevada cantidad de reservas internacionales. Es más, considerando que Argentina no tiene acceso a los mercados voluntarios de financiamiento y que la deuda se paga con dólares del Central, la
autoridad monetaria debería acumular reservas para apuntalar su política cambiaria y su demanda de dinero.
Sin embargo, a pesar que la coyuntura macroeconómica (tipo de cambio cuasi fijo y débil demanda de dinero) sugeriría que se acumularan reservas, el BCRA pierde dólares. En mayo 2012 el stock de reservas experimentó una caída interanual de – 1 Ante un shock externo que genera fuga (entrada) de capitales, el tipo de cambio se depreciaría (apreciaría) hasta que el shock desapareciera.
9.6%. Es más, en los últimos nueves meses el Central perdió dólares todos los meses, acumulando una caída de 3.410 millones punta a punta.
Ni siquiera el férreo control cambiario en conjunción con el período de mayor liquidación de exportaciones de soja (marzo / mayo2) lograron impedir la sangría de reservas, que cayeron 600 millones de dólares durante los meses que van desde noviembre‘11 a mayo’12 (ver gráfico 1).
Gráfico 1: el comportamiento de las reservas del BCRA.
Fuente: E&R en base a BCRA.
En Argentina la pérdida de reservas sería resultado de la combinación de política monetaria expansiva (se emite principalmente para financiar el exceso de gasto del Estado Nacional) con caída de la demanda de dinero en términos reales, que se reduce sostenidamente hace diez meses. Mientras que el Central emite cada vez más,
los agentes económicos quieren cada vez menos pesos como resultado de un cóctel negativo que contiene diversos ingredientes: inflación; percepción de atraso cambiario; política fiscal, monetaria y cambiaria no sostenibles. A su vez, este cóctel negativo se traduce en menor nivel de actividad (ver gráfico 2).
2 El secretario de Comercio Exterior, Guillermo Moreno, pidió a los grandes exportadores de soja que adelantaran sus liquidaciones.
Gráfico 2: caída de la demanda de dinero y enfriamiento de la actividad. Fuente: E&R en base a BCRA.
La política monetaria expansiva para financiar al Tesoro y la política de pago de deuda (en dólares) con reservas del BCRA deterioran la calidad del activo y el patrimonio neto del balance de la autoridad monetaria. Se pierden reservas en dólares que son remplazadas con “títulos” (promesas de pagos futuros) en pesos del Tesoro.
Paralelamente, se acrecienta la base monetaria la emisión de pesos destinada a financiar al Estado Nacional.
Puntualmente, la deuda del Tesoro con el BCRA más que se triplicó en los últimos tres años; pasando de $16,000 MM (2009) a $52,000 MM (último dato). Al mismo tiempo, la base monetaria creció a un ritmo nominal de aproximadamente 30%. De esta manera, la relación reservas / base monetaria se deterioró 63 puntos
porcentuales, cayendo de 149% (2009) a 86% (2012).
El deterioro del balance del BCRA se observa en el tipo de cambio teórico de Convertibilidad, que aumentó 131% entre mayo 2009 y mayo 2012, subiendo sucesivamente de 2.15 pesos por dólar (mayo’ 09) a 2.48 (mayo’ 10); 3.42 (mayo’ 11)
y 4.96 (mayo’ 12).
Con la actualidad macroeconómica argentina, la suba del tipo de cambio de Convertibilidad es otro indicador más que termina alimentando las expectativas negativas de mercado, incentivando la debilidad de la demanda de dinero y por ende el proceso inflacionario, lo cual retroalimenta el círculo vicioso y potencia la pérdida de
reservas (ver gráfico 3).
Gráfico 3: el deterioro del Balance del Central y tipo de cambio de Convertibilidad.
Fuente: E&R en base a BCRA.
Si se compara a Argentina con los otros países de la región, se observa que en Chile, Brasil, Uruguay, Paraguay y Perú sucede exactamente lo contrario; sus bancos centrales acumulan reservas y la cobertura de la base monetaria aumenta en vez de bajar. Durante el último año en Chile y Perú el stock de reservas de sus bancos
centrales subió 24%. En Brasil y Paraguay dicho incremento ascendió a 14% y 11%;respectivamente. En Uruguay un 5% (ver gráfico 4).
Gráfico 4: el deterioro del Balance del Central y tipo de cambio de Convertibilidad.
Al mismo tiempo, mientras que en Argentina disminuye la relación reservas / base monetaria en circulación, los otros países de la región tienen cada vez más dólares respaldando sus monedas domésticas. El respaldo de la base monetaria en los países vecinos es entre 3 y casi 6 veces mayor que en Argentina. (ver gráfico 4).
Además de ser el país de la región con la mayor emisión monetaria y la menor cobertura de base monetaria con reservas, Argentina es el país con menor creación secundaria del dinero y por ende con menos crédito en la región. En Chile, Brasil y Perú la importancia relativa de M33 en relación a la base monetaria es muy superior en
comparación con la existente en Argentina. Concretamente, en Chile, Brasil y Perú el ratio M3 / base monetaria es ocho, seis y tres veces superior al existente en nuestro país, respectivamente. En otras palabras, la economía argentina es mucho más “cash”
que las economías de nuestros países vecinos (ver gráfico 5).
Gráfico 5: relación M3/base monetaria.
Fuente: E&R en base a bancos centrales.
En síntesis, la desacumulación de reservas es una luz roja reflejando que no es sustentable pretender mantener el tipo de cambio cuasi fijo cuando se aplica una política monetaria (fiscal) expansiva con demanda real de dinero cayendo en un marco alta inflación.
3 M3 es base monetaria + depósito a la vista (caja de ahorro + cuenta corriente) + plazo fijo.
Mientras todos los bancos centrales de la región acumulan reservas y sus monedas están cada vez más respaldadas, el BCRA pierde dólares y nuestra moneda pierde valor. Las políticas monetaria y fiscal en Argentina deberían concentrarse en que la inflación no supere el 5% anual. En este sentido, moderar el ritmo de crecimiento del
gasto y de la emisión de pesos, contribuiría a apuntalar la demanda de pesos y bajar el aumento del nivel general de precios. De esta manera se volverían acumular reservas, mejoraría el respaldo de la base y el balance del BCRA, retroalimentándose un círculo virtuoso.
LA DISTORSIÓN DE PRECIOS RELATIVOS AFECTA NEGATIVAMENTE EL EMPLEO Y GENERA CONFLICTO SOCIAL
Esta semana el INDEC dio a conocer la inflación de Mayo, que se ubicó en 0,8% respecto al mes anterior, lo que implica un aumento interanual del 10% entre Mayo de 2012 y el mismo mes del año anterior. Cifra que dista significativamente del resto de los relevamientos, tanto privados como públicos. A modo de ejemplo, el Congreso Nacional publicó un incremento de precios minoristas de casi el 24% acumulado en los últimos 12 meses; en tanto que los relevamientos de las provincias de Santa Fe y San Luis estimaron aumentos del 22,5% y del 24% respectivamente. Por último, la
expectativa de inflación del público -medida a través del IEI de la Universidad Torcuato Di Tella- se ubicó en el 30% anual en mayo, por tercer mes consecutivo
Fuente: E&R en base a bancos centrales.
Uno de los problemas de la mantener tasas de inflación elevadas a lo largo del tiempo, es la distorsión de los precios relativos que se genera dentro de la economía doméstica. Esta divergencia de precios tiene al menos dos consecuencias directas en términos de nivel de actividad e inflación:
En primer lugar, el conjunto de precios de los distintos bienes y servicios de una economía, conforma el sistema de precios relativos. Algo así como que 1 litro de leche = 4 pasajes de colectivo = 1 litro de nafta = ¼ de nalga para milanesa = 1/1000 metro cuadrado de construcción de una casa = 1/100 de una cuota escolar = 1 blíster de
aspirinas y así sucesivamente con distintas proporciones de bienes y servicios. Este conjunto de precios relativos, cumple el rol de dar certidumbre a la toma de decisiones del público, ya sea consumiendo, invirtiendo o ahorrando. Una distorsión de precios que perdura a lo largo del tiempo genera incertidumbre y termina afectando
negativamente los niveles de inversión, consumo, demanda agregada y de actividad global de la economía. Además, cuando estas distorsiones se corrigen, se incurre en shocks indeseados y dolorosos para el bolsillo de la gente.
Desde el Gobierno se ha buscado explícitamente contener el aumento de algunos precios para aliviar el costo de vida de la gente. Se han intervenido mercados de alimentos básicos como el de la carne, la harina y de la leche; que absorben una porción importante de la canasta de alimentos de una familia tipo. Se anclaron las
tarifas de los servicios públicos como el gas, la electricidad, el transporte y el agua. Se contuvo la suba del precio de los combustibles. Se fijó el tipo de cambio con una devaluación mucho menor a la inflación y se procuró mantener artificialmente baja la
tasa de interés con política monetaria expansiva. Estas herramientas funcionan como anclas nominales que reducen los riesgos de una espiralización inflacionaria y tienen como principal objetivo maximizar el crecimiento económico (ver gráfico 7)
Gráfico 7: aumento del nivel general de precios
Sin embargo, las anclas nominales no se pueden perpetuar en el tiempo porque perjudican a los sectores que quedan retrasados. El avance de la inflación acrecienta la distorsión de precios y hace que los sectores regulados comenzaran a mostrar síntomas de debilidad.
Los mercados de la carne y de la harina tuvieron que liberarse paulatinamente para revertir el desabastecimiento.
Algunas tarifas aumentaron segmentadamente recién este año; otras se mantienen retrasadas a través de los subsidios que el Gobierno Nacional le transfiere al sector privado. El gasto en subsidios representa una verdadera aspiradora de recursos y alcanza el 4% del PBI.
Los precios máximos impuestos a los combustibles forjaron un desabastecimiento que el Gobierno estaría intentando revertir con la liberación parcial de esos precios y con la re-estatización de YPF, aunque esto también implicará un costo fiscal significativo a mediano plazo.
La tasa de interés mantenida por debajo de la inflación y el retraso cambiario, generaron expectativas de devaluación, caída de la demanda de dinero, aumento la demanda de dólares y fuga de capitales, repercutiendo negativamente sobre el nivel de actividad.
Para restarle presión al mercado cambiario sin devaluar ni perder reservas, el Gobierno impuso un cerrojo a la compra de moneda extranjera; lo que impulsó la el mercado del dólar blue. Si bien, este mercado sigue siendo pequeño, su
cotización tiene un gran impacto en la formación de expectativas, en las decisiones de consumo e inversión de los individuos y empresas y por ende, en el nivel de actividad. Si las expectativas económicas empiezan a tomar como referencia la cotización del dólar blue, se acentuarían los efectos negativos de una devaluación (más inflación) pero sin sus beneficios (más protección para la industria y
competitividad para el sector externo con mayor generación de divisas).
En segundo lugar, la brecha entre aumentos de precios provoca una discrepancia de ingresos, que incentiva la puja distributiva entre sectores. En los procesos inflacionarios nadie quiere perder y todos ajustan su ingreso según las herramientas con las que cuentan o la capacidad de negociación que tienen. Los empresarios ajustan
aumentando los precios de los productos o servicios que venden y los trabajadores sus salarios, través de las paritarias. No es ninguna novedad que en estos procesos siempre pierden los más vulnerables que son los trabajadores no registrados, los profesionales independientes, los jubilados, pensionados, etc. En el gráfico 8 se
observa la disparidad en el incremento salarial según los sectores.
Gráfico 8: inflación e incremento salarial por sectores.
A modo de ejemplo, mientras que el salario privado registrado se incrementó un 33% en promedio en los últimos doce meses, el salario del sector público lo hizo sólo un 10%, según el coeficiente de variación salarial que elabora el INDEC. Es
decir, el salario privado formal supera en más de 7 puntos porcentuales al aumento promedio de precios del Congreso (25,7%); en tanto que el salario público sufre una pérdida de de 15 pp de poder adquisitivo en los últimos doce meses.
Algo parecido ocurre con la dispersión de las remuneraciones intra-sector privado registrado. En donde conviven sectores con aumentos salariales del 80%, como el caso de los trabajadores de la industria productora de maquinaria, con otros cuyo incremento salarial asciende a 58% como el de los docentes y empleados vinculados a la salud privada, entre enero de 2010 y mayo de 2012.
En síntesis, la inflación genera distorsión de precios relativos que si se perpetúa en el tiempo termina afectando negativamente la formación de expectativas, la fijación de precios y las decisiones de consumo e inversión, impactando negativamente sobre el nivel de actividad. Con menor nivel de actividad aumenta el desempleo por lo que el
ajuste salarial termina siendo menor que la inflación, aumentando el conflicto social.
Fuente: Economia Y regiones.
