El Presupuesto vuelve a subestimar la inflación
Como estipula la ley, el Ejecutivo presentó ante el Congreso el Proyecto del Presupuesto Nacional para 2018. En primera instancia, el Ministerio de Hacienda exhibió los supuestos macroeconómicos a partir de los cuales se delinearon las trayectorias de ingresos y gastos del Sector Público Nacional. Discutir estos postulados constituye el primer paso para entender el proyecto oficial.
Uno de los datos más importantes es la evolución del PBI. Tras el crecimiento de 3% estimado para este año, se proyecta una expansión de 3,5% en 2018 (y para los próximos tres años también). Lo primero que puede mencionarse al respecto es que, de materializarse este escenario, el gobierno conseguiría romper con la “maldición” de los últimos tres años pares, derivada de la contracción que sufría la actividad en los años posteriores a los electorales (impares).
La proyección de crecimiento del oficialismo para el año que viene está en línea con lo esperado por los analistas. Según el relevamiento del Banco Central (BCRA), el mercado espera una expansión de 3% en 2018. Si bien nuestra estimación de crecimiento se encuentra más cercana al 2%, no hay mayores objeciones respecto de que la economía argentina seguirá en expansión el año entrante. En cambio, hay mayor disenso en torno de las variables nominales proyectadas.
Por un lado, está la cuestión cambiaria, para la cual el gobierno proyecta un alza de 15,6% del valor promedio del tipo de cambio en 2018, alineada al incremento de precios internos. El aumento del dólar proyectado para el año entrantes es algo mayor respecto del alza estimada para este año (+13% vs. un incremento promedio de los precios al consumidor de 24,5%). Si bien es cierto que en 2018 el margen para profundizar el atraso cambiario es acotado, el endeudamiento en dólares (para cubrir el déficit) y las elevadas tasas de interés internas (para reducir la inflación) seguirán impulsando (aunque en menor magnitud) la entrada de divisas.
Sin embargo, la proyección más lejana a nuestras estimaciones y la del mercado es la suba de precios. El proyecto oficial prevé una inflación promedio de 15,7% para 2018, que entre puntas se alinearía con la meta oficial del BCRA en torno al 10%. En cambio, según nuestras proyecciones el año entrante el aumento promedio rondará 19%. La decisión de alinear la inflación es correcta, pero si el Gobierno/BCRA vuelve a subestimar el alza de precios, la estimación de ingresos y gastos del sector público quedará subestimada, quitándole previsibilidad a la Ley de Leyes.
Más ingresos y menos gastos para cumplir con la meta
De acuerdo con los datos que el presupuesto 2018 brinda sobre el Sector Público No Financiero (SPNF), los ingresos treparán 19%. Quitando el efecto positivo del blanqueo sobre la recaudación en 2017, el proyecto oficial prevé un aumento de los recursos estatales del 20,2% para el año que viene, por encima de la inflación promedio presentada en el presupuesto (+15,7%). Sin embargo, si nuestras proyecciones de aumentos de precios son correctas (+19% en 2018), la recaudación nominal sería mayor a la que figura en el Presupuesto (lo que dejará margen al gobierno para administrar los recursos no presupuestados de forma discrecional).
Excluyendo el blanqueo, la recaudación treparía mínimamente en términos del PBI nominal, reflejando un aumento de la base imponible producto, fundamentalmente, de una mayor formalización de la economía. A nivel impuestos el Proyecto oficial prevé un mayor dinamismo de Aportes y Contribuciones a la Seguridad Social (+22,2% var. i.a.) y Ganancias (+19,4% i.a.). Vale destacar que el año que viene podrían aprobarse dos iniciativas (reforma tributaria y laboral) que afectarían a la recaudación. De todas formas, el Ejecutivo anticipó que su impacto sería nutro y gradual.
Debido a que la recaudación nacional se mantendría prácticamente estable en términos del producto, para cumplir la meta de déficit primario del 3,2% del PIB, el Ejecutivo planea seguir reduciendo el gasto primario en términos del producto. Según se desprende del proyecto oficial, las erogaciones primarias crecerían 15,1% en 2018 (incremento probablemente subestimado por la baja inflación proyectada), retrocediendo 1 p.p. en términos del PBI. Dicho recorte vendría por el lado de los subsidios económicos (-0,6% del PBI) y en los gastos en bienes y servicios (-0,3% del PBI).
De hecho, las correcciones de tarifas de los servicios públicos previstas por el gobierno generarían una reducción del gasto nominal en subsidios en 2018 (-13,2%), siendo el sector energético en donde se observa la mayor caída (-21,1%). Si lo medimos en términos del PBI, la quita de subsidios sería del 0,6% del PBI, y en particular, en el sector Energía estos caerían 0,4 p.p. del PBI.
Siguiendo con las erogaciones, el gobierno busca para 2018 sostener su compromiso social junto la ejecución de obra pública, sin descuidar el cumplimiento de la meta fiscal. De esta forma, las erogaciones previsionales aumentarían 22,1% i.a. (+0,2 p.p. del PBI), lo cual no sólo se debe a la movilidad jubilatoria (ver ISE Nº para más detalle) que ajusta semestralmente los beneficios de Jubilaciones y Pensiones, AUH, Asignaciones familiares y Pensiones No Contributivas, sino también al Programa de Reparación Histórica que beneficiará a más de 2 millones de adultos mayores.
En cuanto al gasto de capital se prevé un aumento del 21,5% en 2018. Dentro del rubro, destaca el aumento en las erogaciones relacionadas con el sector educativo (+101,2% i.a.), Agua y alcantarillado (+52,8% var i.a.) y Vivienda (+22,4% var. i.a.) mientras que los aumentos previstos en Energía y Transporte son mínimos (+1,9% y +5,4%, respectivamente). Estas discrepancias en los incrementos, lleva a que en términos del PBI el gasto de capital permanezca estable respecto a 2017. Sin embargo, las diferencias en los aumentos no significan a priori que el gobierno nacional busque frenar el avance de proyectos de obra pública, sino que, a partir de 2018, buscará que el sector privado lleve a cabo la mayor parte de su financiamiento, a través de los contratos de Participación Público-Privada (PPP). De hecho, se espera que el gasto en infraestructura ronde $435.000 millones, es decir un 3,5% del PBI.
La carga de intereses trepará (mínimamente) en términos del PBI
En un escenario en que los ingresos totales del sector público se mantienen prácticamente estables, la clave para reducir el déficit pasará por ajustar el gasto primario en 1 % del PBI. Esto puede parecer sencillo, pero en la práctica exige imponer austeridad en la parte flexible del gasto primario del sector público (subsidios y funcionamiento del estado).
Resta analizar, el resultado financiero, es decir considerar además el pago de intereses del gobierno nacional (neto intra-sector público). Conforme a lo presupuestado, este concepto aumentaría 27,6% en términos nominales el próximo año, exhibiendo un mínimo incremento en términos del PBI (de 2,2% este año treparía a 2,3% del PBI en 2018). De esta manera, si se cumple la meta del rojo primerio de 3,2% del PBI, el déficit global del sector público llegaría a 5,5% del PBI, lo cual significaría una importante reducción respecto del valor del año pasado (-0,7 p.p. del PBI).
Sin embargo, aún estaría por encima de los niveles de 2015, cuando el resultado financiero llegó a 5,2% del PBI: ese año el déficit primario era mayor (3,8% del PBI) pero la carga de intereses era menor (1,4%). El cambio de composición del déficit financiero responde a que el actual gobierno redujo considerablemente el financiamiento con emisión, sustituyéndolo por endeudamiento.
El incremento de los intereses proyectado en el Presupuesto 2018 luce acotado teniendo en cuenta la nueva emisión de deuda de este año. Conforme a nuestras estimaciones, dicha carga podría llegar a 2,5% del PBI, de modo que el resultado financiero llegaría a 5,7% del PBI, medio punto por debajo del rojo con el que cerraría, según lo presupuestado, este año el sector público. Este fenómeno pone de manifiesto la paradoja de cómo el esfuerzo que realiza el gobierno por reducir el déficit primario se desdibuja parcialmente por el aumento del pago de intereses, lo cual explica la urgencia del gobierno por mejorar el frente fiscal ante la dependencia creciente del financiamiento externo.
En línea con la estrategia de apelar al endeudamiento para cubrir el déficit, el Presupuesto prevé que la deuda pública continúe trepando en 2018. Teniendo en cuenta sólo el stock de deuda pública en manos de privados y organismos financieros internacionales, la deuda “relevante” alcanzaría 31% del PBI en 2018, encima del 28,5% del PBI del 2017 (en 2016 alcanzó 26,7% y en 2015 22,9% del PBI).
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