La reducción de tasas es positiva para la dinámica del crédito pero, en este contexto, puede generar tensiones adicionales en el mercado de cambios.
Si los agentes perciben que el “premio” (tasa de Plazo Fijo) por retener pesos es inferior a las expectativas de devaluación, la demanda de divisas puede repuntar, potenciando la brecha entre el Dólar oficial y los canales alternativos.
Este año la BADLAR Bancos Privados retrocedió 5,4 p.p. y la expectativa de devaluación a un año implícita en el mercado de futuros creció 8 p.p. Al mismo tiempo, el spread del tipo de cambio oficial con las medidas alternativas (contado con liquidación e informal), se amplió 22 p.p. y 15 p.p. respectivamente.
Las compras de la autoridad monetaria sumaron US$ 5.200 millones en el primer cuatrimestre pero las reservas sólo aumentaron US$ 1.500 millones por la cancelación de parte de la deuda de corto plazo del BCRA con otros bancos centrales a fines de 2011.
Resulta paradójico que se hayan acentuado las restricciones cuando en los primeros cuatro meses del año el superávit comercial se duplicó, la salida de capitales se redujo significativamente y el BCRA volvió a acumular reservas.
Sin embargo, el Gobierno está actuando de forma “preventiva”, anticipándose a la dinámica cambiaria del segundo semestre. Por caso, en el último trimestre del año se percibirán menos del 20% de la liquidación de divisas, mientras que se concentrará el 43% de los pagos de deuda pública en moneda extranjera.
El mercado cambiario transita por un delicado equilibrio. Para cubrir los vencimientos de deuda sin afectar al stock de reservas, debe existir un excedente de divisas en el mercado cambiario, para lo cual es necesario que tanto importaciones como fuga de capitales se mantengan acotadas.
Se acentúan los controles cambiarios
El Dólar volvió a ser noticia, ya que en los últimos días se incrementaron las exigencias para adquirir divisas en el mercado formal. Si bien la medida no ha sido formalizada administrativamente, el monto individual autorizado para la compra de divisas se habría reducido.
Estas mayores restricciones complementan los controles a la demanda de Dólares que se introdujeron el pasado 31 de octubre para frenar la fuga de capitales. Cabe destacar que hasta el momento la medida fue exitosa en su objetivo, ya que la formación de activos privados externos se redujo de un promedio mensual de US$ 3.000 millones en agosto-octubre a menos de US$ 400 millones por mes en noviembre-marzo.
Sin embargo, además de impactos negativos en ciertos sectores (especialmente el mercado inmobiliario que está dolarizado), la medida trajo aparejada un incremento de la brecha entre el tipo de cambio formal e informal y un descenso de las tasas de interés.
En cifras, el spread entre el Dólar formal y el “blue”, que promedió 3,6% en los primeros diez meses de 2011, saltó a un promedio de 10% en noviembre-diciembre, y se mantuvo estable en torno de esos valores en el primer trimestre de este año, aunque con una tendencia al alza. No obstante, luego de las recientes restricciones, el spread llegó a superar 25%. La brecha con el Dólar “contado con liquidación” mostró una dinámica similar aunque algunos puntos por encima.
Por su parte, tras la implementación de los controles las alternativas de inversión quedaron limitadas y el ahorro se direccionó hacia la formación de depósitos en Pesos. Así, el sistema financiero se “inundó” de liquidez, presionando a la baja las tasas (que habían subido fuertemente previo a las restricciones).
En particular, los plazos fijos privados en Pesos pasaron de crecer 2,4% promedio por mes en el último trimestre de 2011 a aumentar 4,5% por mes en enero-abril de este año. Como a la par los préstamos redujeron su ritmo de expansión creció fuertemente la liquidez bancaria y las tasas de interés pasivas cayeron. De hecho, la tasa de Plazo Fijo mayorista (BADLAR Bancos Privados) se redujo en más de 6,5 p.p. en el año, volviendo a los niveles previos al shock de octubre-noviembre (12%).
La reducción de tasas es positiva para el dinamismo del mercado de crédito pero, en este contexto, puede generar tensiones adicionales en el mercado de cambios.
Por los controles, parte del ahorro que se hubiera dolarizado se queda en pesos, presionando a la baja las tasas. Sin embargo, si los agentes perciben que el “premio” (tasa de Plazo Fijo) por retener pesos es inferior a las expectativas de devaluación, la demanda de divisas puede repuntar, potenciando la brecha entre el Dólar oficial y los canales alternativos. A su vez, una suba del spread puede reforzar la expectativa de devaluación, incrementando nuevamente el riesgo para la demanda de los activos en pesos.
En efecto, en lo que va del año mientras que la BADLAR Bancos Privados retrocedió 5,4 p.p., la expectativa de devaluación a un año implícita en el mercado de futuros creció 8 p.p. (de 22% a 30%). Durante el mismo período, el spread del tipo de cambio oficial con las medidas alternativas (contado con liquidación e informal), se amplió 22 p.p. y 15 p.p. respectivamente. Además, durante la última semana de abril y la primera de mayo el BCRA resultó vendedor neto de divisas en la mitad de los días, algo que no había ocurrido durante este año.
Asimismo, que en abril los depósitos a plazo se hayan desacelerado significativamente (crecieron 2,8% en el mes frente a un promedio de 5% mensual en el trimestre) y el spread del tipo de cambio informal haya aumentado a lo largo del mes (de 12,2% a 15%) podría ser un indicio de una menor demanda de activos en pesos. Las turbulencias se complementaron, además, con un incipiente retroceso de los depósitos privados en moneda extranjera.
De todas formas, no hay que perder de vista que en abril la decisión en torno de YPF provocó turbulencias financieras, por lo que aún resulta prematuro realizar un juicio definitivo acerca de las razones que generaron la desaceleración en los plazos fijos en dicho mes.
La segunda parte del año se presenta más compleja en materia cambiaria
Los renovados controles a la demanda de Dólares se dan en un contexto particular, ya que resulta paradójico que se hayan acentuado las restricciones cuando en los primeros cuatro meses del año el superávit comercial se duplicó, la salida de capitales se redujo significativamente y el BCRA volvió a acumular reservas.
Sin embargo, la clave está en las perspectivas para los próximos meses. Más precisamente, la estacionalidad marca que en el primer semestre del año el BCRA debería acumular divisas fuertemente (por la liquidación de la cosecha gruesa y bajos vencimientos de deuda) para utilizarlas en el segundo semestre (menos liquidaciones y se concentra el 71% de los vencimientos en dólares).
Pero por el lado de la oferta de dólares hay luces amarillas. En el primer cuatrimestre las liquidaciones de divisas del sector agrícola cayeron 5% i.a., al tiempo que no hay que perder de vista que, producto de la sequía, las exportaciones de los cuatro principales cultivos y sus subproductos aportarán menos divisas que el año pasado.
Asimismo, los vencimientos de deuda pública en Dólares hasta mayo sólo representaron 22% (US$ 2.474 millones) del total de 2012 (US$ 11.000 millones), pero el BCRA debió cancelar buena parte de los préstamos de corto plazo con otros bancos centrales tomados a fines de 2011 (habrían cancelado US$ 2.000 millones de los US$ 5.000 millones solicitados).
Por ello, si bien las compras de la autoridad monetaria sumaron US$ 5.200 millones en el primer cuatrimestre, las reservas sólo aumentaron US$ 1.500 millones. La combinación entre liquidaciones algo menores y cancelación de deuda del BCRA se financió en el arranque del año con la reducción de las importaciones y de la fuga.
La ecuación cambia para la segunda parte del año, especialmente en el último trimestre. Durante el último cuarto del año se percibirán menos del 20% de la liquidación de divisas, mientras que se concentrará el 43% de los pagos de deuda en moneda extranjera del Sector Público.
Teniendo esto en cuenta, y que la fuga de capitales habría aumentado a fines de abril y principios de mayo el Gobierno intensificó los controles de forma “preventiva”, anticipándose a la dinámica cambiaria del segundo semestre.
En síntesis, el mercado cambiario transita por un delicado equilibrio. Para cubrir los vencimientos de deuda sin acudir masivamente al stock de reservas, debe existir un excedente de divisas en el mercado cambiario, para lo cual es necesario que tanto importaciones como fuga de capitales se mantengan acotadas. Los renovados controles buscan cumplir con ese objetivo.
Fuente:Ecolatina.
Director Economista:Marco Lavagna.
