Con estas modificaciones el Tesoro puede acceder no sólo a los US$ 5.674 millones para el pago de deuda a tenedores privados contemplados en el Presupuesto 2012 sino también a los US$ 2.000 millones para el pago con Organismos.
También se amplió el límite de Adelantos Transitorios (AT) del 0% al 20% de los Ingresos del Sector Público Nacional de los últimos doce meses. Ahora el Tesoro podría acceder a un flujo adicional de recursos que actualmente alcanza $ 45.000 millones y podría alcanzar $ 65.000 millones a fin de año.
En definitiva, con estas modificaciones se profundiza la dominancia de la política fiscal sobre la monetaria. Esto conlleva riesgos, ya que en el actual marco de expectativas de inflación elevadas (en torno del 25% según encuestas privadas) hay que evitar una expansión monetaria desmedida que podría descompensar el mercado cambiario y la demanda de dinero.
Por otra parte, las reformas también amplían los objetivos del BCRA, que en lugar de preservar el valor de la moneda pasará a promover estabilidad monetaria, la estabilidad financiera y desarrollo económico con equidad social.
Por caso, se destaca dentro de las nuevas metas que el BCRA podrá orientar el crédito. Sin embargo, en rigor, ya posee un instrumento para tal fin (Financiamiento Productivo del Bicentenario) que aún no se utilizó plenamente.
Además, podrían haber cambios en la provisión de información ya que las reformas le quitan al BCRA la obligación (aunque puede seguir haciéndolo) de publicar regularmente estadísticas monetarias y financieras y elaborar un Programa Monetario.
Finalmente, en lo concerniente a la regulación bancaria se dotó de mayores atribuciones al Directorio en detrimento de la Superintendencia de Entidades Financieras y se estableció que los encajes bancarios se deben realizar únicamente con cuentas a la vista en el BCRA.
Esto último es importante ya que si bien le permitiría al BCRA retirar cerca de $ 20.000 M sin costos, podría presionar al alza las tasas de interés. No obstante, habrá que esperar a ver como se reglamenta este punto.
Más recursos disponibles
En ocasión de la inauguración de las sesiones ordinarias del Congreso, la Presidenta anunció el envío al Parlamento de dos proyectos de ley con el fin de modificar la Ley de Convertibilidad y la Cara Orgánica (CO) del Banco Central. Los proyectos presentados tienen dos líneas rectoras: por un lado incrementar el financiamiento al Tesoro a través del BCRA, y por el otro dotar a la autoridad monetaria de mayores atribuciones en materia de crédito y desarrollo económico.
En primer lugar, el tema ganó prioridad en la agenda dado que el objetivo de cubrir las necesidades en dólares con financiamiento interno había encontrado límites legales, ya que se habían agotado las Reservas de Libre Disponibilidad (RLD) –ver gráfico adjunto-. A principio de año, alertamos que “el PM plantea girar al Tesoro los US$ 5.600 M estipulados en el Presupuesto para el pago de deuda. Para que esto suceda debería modificarse la normativa vigente, ya que hoy no hay Reservas de Libre Disponibilidad” .
En este sentido, resultaba previsible que el Gobierno corriera los límites legales para la utilización de Reservas, en un contexto donde el holgado triunfo electoral de octubre pasado le ha otorgado importantes grados de libertad en el Congreso.
Más precisamente, el proyecto de modificación de la Ley de Convertibilidad prevé la eliminación del art.4, que establecía que la Base Monetaria debía estar respaldada en un 100% por Reservas Internaciones, y del art.5, que definía a las RLD como aquellas que excedían al 100% de la Base Monetaria. Asimismo, también se modificó el art. 6 que faculta al Directorio del BCRA para definir el nivel de RLD y permite que se utilicen reservas para cancelar deuda con el Club de París.
De esta manera, con estas modificaciones el Tesoro puede efectivamente hacerse no sólo de los US$ 5.674 millones para el pago de deuda a tenedores privados contemplados en el Presupuesto 2012 sino también de los US$ 2.000 millones necesarios para el pago de obligaciones con Organismos Multilaterales de Crédito, cubriendo completamente la brecha de financiamiento en dólares para 2012. El mercado tomó nota de esto y desde el anuncio los títulos públicos mostraron alzas generalizadas tanto en el segmento en moneda extranjera como el denominado en moneda local.
En base a esto, se entienden las medidas oficiales destinadas a trabar la demanda de dólares por parte del sector privado (importaciones, atesoramiento, servicios, etc.): el Ejecutivo busca maximizar el excedente del mercado cambiario, para minimizar el impacto de los pagos de deuda pública sobre el stock de reservas.
Pero sí fue sorpresiva la inclusión en el Dictamen de mayoría enviado a Diputados de la ampliación del límite de Adelantos Transitorios (AT) del 10% al 20% de los Ingresos del Sector Público Nacional de los últimos doce meses. Producto de esta modificación, el Tesoro podría acceder a un flujo de recursos que hoy suma aproximadamente $45.000 millones, pero llegaría a $65.000 millones a fin de año. Esta reforma deja ver que si la brecha en pesos se ensancha, tanto por la desaceleración de la recaudación como por gastos mayores a los presupuestados, se cubriría esencialmente con el BCRA.
En definitiva, las modificaciones propuestas profundizan el rol del BCRA como fuente de financiamiento del Tesoro, proceso que no resulta novedoso teniendo en cuenta que en los últimos dos años giró US$ 31.000 millones al Sector Público Nacional –a través de utilidades, AT y uso de reservas-. Obviamente, esta estrategia no está exenta de riesgos ya que una expansión desmedida en la cantidad de dinero sin una contrapartida en la demanda puede tensionar el equilibrio del mercado de cambios y la estabilidad de precios. Esto es particularmente relevante en un contexto donde las expectativas de inflación no bajan del 25% (según la mediana del relevamiento de la UTDT).
Mayores atribuciones a la Presidencia y el Directorio del Central
El segundo conjunto de reformas está orientado a dotar al BCRA, la Presidencia y su Directorio de mayores atribuciones a las existentes hasta el momento.
En este sentido, en primer lugar, se amplió el objetivo principal de la entidad monetaria de preservar el valor de la moneda a la estabilidad monetaria, la estabilidad financiera y desarrollo económico con equidad social. Estrictamente, los nuevos objetivos plasmados en la modificación de la CO no alterarán por sí solos el curso de la política monetaria vigente en los últimos años, pero podrían significar una profundización del sesgo adquirido en el último tiempo.
En efecto, otra de las modificaciones introducidas amplía las facultades del BCRA para orientar el crédito. El Directorio podrá ahora regular plazos, tasas y comisiones. El alcance de estas nuevas atribuciones representa una incógnita en la medida que se subejecutaron otras iniciativas que iban en la misma dirección. Por caso, el Programa de Financiamiento Productivo del Bicentenario lleva adjudicado apenas $ 4.115 millones (51% del total) a más de un año y medio de su implementación.
Dentro de las particularidades de la reforma de la CO también se destaca la modificación del art. 42, que implica la remoción de la obligación de presentar el Programa Monetario (PM). Además, en lugar de compilar y publicar regularmente las estadísticas monetarias y financieras ahora el Banco deberá publicar anualmente los objetivos y planes respecto del desarrollo de las políticas monetaria, financiera y cambiaria. En caso de producirse cambios en los objetivos deben darse a conocer sus causas y las medidas adoptadas en consecuencia. Es decir, el BCRA ya no está obligado por Ley a publicar esta información en forma periódica.
En líneas generales, es visto con buenos ojos que un banco central redoble esfuerzos para transparentar su gestión, y en este marco la difusión de información resulta un insumo clave, por lo que la nueva CO marca un retroceso en este aspecto. Además, si bien el PM ha dejado de ser una señal relevante para formar expectativas precisaba los lineamientos de la gestión de política monetaria.
Otro conjunto de modificaciones importantes se centró en la regulación bancaria. En primer lugar, se dotó de mayores atribuciones al Directorio en desmedro de la Superintendencia de Entidades Financieras, que perdió su carácter de entidad descentralizada. Más importante aún, ahora las entidades financieras quedarán obligadas a constituir sus reservas de liquidez como depósitos a la vista en el BCRA, cuando antes podían contabilizar las tenencias de efectivo.
Esto es importante dado que el BCRA podría esterilizar alrededor de $ 20.000 millones sin costos, pero generando tensiones en las tasas de interés: las entidades financieras, especialmente aquellas con muchas sucursales (al tener efectivo en cada una de ellas tenían más volumen de encaje fuera del BCRA) observarían una súbita caída de la liquidez bancaria.
En suma, los cambios en la Ley de Convertibilidad y la CO del BCRA habilitan a una mayor asistencia financiera de la entidad monetaria al Tesoro, al tiempo que el BCRA dispondría de un conjunto más amplio de objetivos e instrumentos para llevar a cabo su tarea.
Por último, cabe destacar que es cierto que la reforma del BCRA no es un hecho aislado en el mundo, ya que, como aparece citado en los antecedentes del proyecto girado al Congreso, un conjunto de bancos centrales –de manera formal o no- amplió su abanico de objetivos como producto de la crisis internacional.
Sin embargo, no debe perderse de vista que estas nuevas atribuciones fueron adquiridas en un contexto de crisis y estaban orientadas a dotar a los bancos centrales de mayores instrumentos para resolver los graves problemas que enfrentaban. En el caso del BCRA, en cambio, tanto por el contexto como por las magnitudes surge que es el financiamiento al fisco la principal motivación de su reforma.
Fuente: Ecolatina.
Director Economista. Roberto Lavagna.
