Si bien el gobierno sostiene que el dólar flota, continúa imponiéndole un sesgo bajista al tipo de cambio mediante el estrangulamiento del mercado de dinero y la intervención en dólar futuro. Por más que el presidente dedique una nota afirmando “no existe el passthrough”, si nos enfocamos en los hechos y no en los dichos, el equipo económico dejó en claro que va a hacer lo que tenga que hacer para contener al FX. Este objetivo se sostendrá al menos hasta la elección, ya que su principal preocupación es, justamente, que el pass-through no se entrometa en su job description.
Recordemos que durante julio el tipo de cambio oficial no sólo rompió la barrera psicológica que se había generado en la zona de $1200, sino que subió 12,3%, lo cual pone en peligro la película de desinflación de cara a las elecciones de octubre.
El gobierno festejó el dato de 1,9% del IPC en julio, pero vale la pena recordar que la inflación se mide como promedio semanal, y siendo que siete de los doce puntos de suba ocurrieron en la última semana del mes, es esperable ver el efecto en el dato de agosto. Por el contrario, el Índice de Precios Internos al por Mayor (IPIM), que tiene una mayor relación con los movimiento del tipo de cambio, mostró una aceleración en la canasta de bienes importados con 5,8% de aumento (1,3% fue el mes previo).
¿Por qué el gobierno interviene en el mercado de dólar futuro?
El Tesoro sufrió licitaciones de deuda en pesos con refinanciamientos por debajo del 100%, obligándolo a pagar lo no renovado en efectivo. Esto sucedió (y sucederá) ya que los bancos están faltos de liquidez, necesitan hacerse de pesos y no quieren tener títulos del Tesoro. Curiosamente, esta falta de liquidez que deviene en complicaciones para la renovación de deuda, fue provocada por el mismo gobierno el cual usó y abusó de los encajes como herramienta de política monetaria con tal de controlar el dólar.
Durante julio se había anunciado una primera suba del 20% al 30%, y luego de la licitación del 29 de julio y la liberación de $2,8 billones, el gobierno anunció de la noche a la mañana una suba adicional y retroactiva del 30% al 40%. Cuando el BCRA aumenta la exigencia de encajes, los bancos deben dejar depositados una mayor porción de sus pesos, restringiendo la cantidad de pesos que se destinan al crédito, pero evitando el efecto de estos nuevos pesos liberados sobre las tasas de interés y sobre el tipo de cambio, ya que deberán ir a guardarse al BCRA. Además se exigió que la integración sea diaria y se multiplicaron las penalizaciones, lo que aunque no sea una suba porcentual en los encajes, obliga a los bancos a ser mucho más conservadores para asegurarse de cumplir con el requisito, por lo que se quedan con más pesos por las dudas.
El problema es que la suba de encajes siempre sobre compensa los pesos que los bancos no le renuevan al Tesoro, por ejemplo, en la última licitación del 13 de agosto se iban liberar $3,8 billones pero el BCRA aumentó la exigencia en un porcentaje que representó $4,3 billones, por lo que en el resultado neto restringe el circulante en $0,5 billones.
Estos movimientos son los explicativos de la volatilidad que vemos en las tasas de interés. Cuando por algún día los pesos quedan en la calle, las tasas de interés se desploman; mientras que cuando el BCRA sube encajes o el Tesoro absorbe en licitaciones, las tasas de interés se disparan.
Política monetaria errática
El Tesoro sufrió licitaciones de deuda en pesos con refinanciamientos por debajo del 100%, obligándolo a pagar lo no renovado en efectivo. Esto sucedió (y sucederá) ya que los bancos están faltos de liquidez, necesitan hacerse de pesos y no quieren tener títulos del Tesoro. Curiosamente, esta falta de liquidez que deviene en complicaciones para la renovación de deuda, fue provocada por el mismo gobierno el cual usó y abusó de los encajes como herramienta de política monetaria con tal de controlar el dólar.
Durante julio se había anunciado una primera suba del 20% al 30%, y luego de la licitación del 29 de julio y la liberación de $2,8 billones, el gobierno anunció de la noche a la mañana una suba adicional y retroactiva del 30% al 40%. Cuando el BCRA aumenta la exigencia de encajes, los bancos deben dejar depositados una mayor porción de sus pesos, restringiendo la cantidad de pesos que se destinan al crédito, pero evitando el efecto de estos nuevos pesos liberados sobre las tasas de interés y sobre el tipo de cambio, ya que deberán ir a guardarse al BCRA. Además se exigió que la integración sea diaria y se multiplicaron las penalizaciones, lo que aunque no sea una suba porcentual en los encajes, obliga a los bancos a ser mucho más conservadores para asegurarse de cumplir con el requisito, por lo que se quedan con más pesos por las dudas.
El problema es que la suba de encajes siempre sobre compensa los pesos que los bancos no le renuevan al Tesoro, por ejemplo, en la última licitación del 13 de agosto se iban liberar $3,8 billones pero el BCRA aumentó la exigencia en un porcentaje que representó $4,3 billones, por lo que en el resultado neto restringe el circulante en $0,5 billones.
Estos movimientos son los explicativos de la volatilidad que vemos en las tasas de interés. Cuando por algún día los pesos quedan en la calle, las tasas de interés se desploman; mientras que cuando el BCRA sube encajes o el Tesoro absorbe en licitaciones, las tasas de interés se disparan.
La termeada del gobierno no salió gratis
El gobierno estuvo dispuesto a pagar el costo de tasas irrisorias y volatilidad, con tal de absorber los pesos que sean necesarios para que el dólar no continúe al alza. Cuidar la actividad económica no estuvo en consideración, siendo que aún con tasas de Adelanto en Cuenta Corriente de 1 a 7 días (instrumento comúnmente usado para la financiación recurrente de las empresas) por encima del 65% TNA, el gobierno insistió con el apretón y llegaron a ubicarse por encima del 90% TNA. Desde CEPA estimamos que el costo agregado para las PyMEs desde el desarme de las LEFI fue de más de USD 100 millones, también destacando la caída en los montos negociados, que se verá reflejado en una ralentización de la actividad.
Con una economía que no crece desde febrero, aumentos del costo de financiamiento para empresas, caída del crédito y próximos 2 meses de continuidad de tasas altas, la película de la actividad luce muy desfavorable para el gobierno. Será una situación que, sin importar el resultado electoral, el equipo económico deberá revertir inmediatamente, aún habiendo dejado desastres por el camino.
Este esquema de política monetaria a todas luces insostenible parece haber caducado la última semana ya que revivió el corredor de tasas, que había desaparecido junto con la flexibilización del cepo. Luego de una reunión con bancos, el miércoles el BCRA volvió a operar en la rueda de pases pagando alrededor de 41% TNA por liquidez, lo que en conjunto con la ventanilla de liquidez que ofrece al cierre de la rueda a REPO + 2% TNA, conforman el piso y el techo a las tasas de interés. Al día siguiente también volvió a hacerse presente comprando en la curva de LECAP, ya que las cotizaciones de los títulos del Tesoro se destruían producto de la continuidad en el alza de tasas de corto plazo y al sell-off en línea con los movimientos en los soberanos en dólares.
El gobierno improvisa y modifica el discurso sobre la marcha, interviene acá, allá, flexibiliza y vuelve a endurecer regulaciones. Lo único que queda claro es que en vistas del período pre-electoral reaccionan en función a los movimientos del dólar, aunque eso cueste la actividad y en el peor de los casos la credibilidad.
¿Qué eventos seguir la próxima semana?
- El 27/08 el Tesoro afronta vencimientos por $13,8 billones de los cuales el 34% está en manos del BCRA y será canjeado. El mercado de tasas reaccionara al rollover obtenido y a nuevas eventuales medidas de urgencia si el gobierno no logra llevarse todos los pesos que desea.
- El viernes 29/8 el BCRA publica el balance cambiario y será importante ver el número de balanza turística, cuenta corriente y formación de activos externos.
Fuente: Centro economía política argentina CEPA
