Según Pollack, el arreglo con los principales litigantes implica un pago en efectivo y en dólares de US$ 4.653 millones a realizarse antes del 14 de abril (aunque la fecha es prorrogable), que supone una quita del 25% del monto establecido en el fallo de Griesa (la quita es sobre la sentencia, no sobre el capital) y resuelve un 85% de los reclamos incluidos en el fallo Pari Passu más los mee too (todavía ciertos acreedores no aceptan la propuesta, entre quienes se encuentran bonistas argentinos del grupo “Pablo Varela”).
El acuerdo incluye el compromiso por parte de los fondos litigantes de no bloquear la emisión de deuda en los mercados financieros internacionales por parte del gobierno argentino de manera tal de allanar su capacidad de obtener los fondos necesarios para el cumplimiento del arreglo. De esta manera, el Ministerio de Hacienda debería colocar deuda por aproximadamente US$ 12.000 millones para cumplir conjuntamente con los pagos del fallo global, con el resto de los litigantes sin fallo en firme y con la disputa en el CIADI (Argentina Task Force, con quienes se acordó un pago del 150% del capital original).
Asimismo, la resolución del conflicto determinará la liberación de los pagos de deuda performing retenidos por el fallo de Griesa (depositados pero no cobrados, y por ende contabilizados como reservas en las arcas del Banco Central), por un monto de US$ 2.800 millones. Si a esto se añade el resto de los servicios de deuda en situación regular a lo largo de 2016 (neta de rollovers con organismos internacionales), las necesidades financieras en divisas durante el corriente año ascienden a US$ 19.000 millones.
Endeudamiento para financiar la transición permitirá moderar el ajuste
El cierre definitivo del litigio con los holdouts, con la consecuente reapertura del financiamiento externo, es la piedra basal de la estrategia económica del gobierno para facilitar la transición hacia una economía normalizada.
Sin crédito internacional y con las fuentes de financiamiento domésticas agotadas (déficit fiscal primario de casi 4% del PBI, presión tributaria récord, y límites al financiamiento con emisión para no exacerbar la inflación), transitar un año de corrección del atraso cambiario y tarifario luce inviable sin generar una fuerte caída de la actividad económica. Dicho escenario choca de frente con las necesidades políticas del actual gobierno: apuntalar la gobernabilidad hacia las elecciones legislativas del próximo año.
En conclusión, lo que el gobierno busca con la reapertura del financiamiento externo es morigerar los costos recesivos/sociales de la transición. La pregunta del millón es cuánto crédito podrá tomar, a qué plazos y a qué costo. También será clave el cuándo, ya que afectará la dinámica del mercado cambiario: el ingreso de capitales puede calmar las presiones cambiarias observadas en las últimas semanas.
Desde ya, el cuánto (monto), el cuándo (plazos) y el precio (tasa) no serán prerrogativa exclusiva del gobierno, ya que dependerán también del contexto internacional (una eventual suba del riesgo sistémico operaría en contra de la estrategia oficial), la avidez de los mercados por “comprar” Argentina (trade-off entre riesgo y rendimiento) y los flujos de liquidez internacionales.
Pero hay cuestiones estructurales que dependen de decisiones internas. Por caso, la definición de qué fuentes de ingreso de divisas priorizar y, conectado a ello, a qué fin se destinará el financiamiento. El perfil de endeudamiento e inversiones de Argentina que defina el gobierno determinará en última instancia si la deuda se utilizará para promover la expansión de la producción, o simplemente para evitar la corrección de desequilibrios internos. El primer camino señalado potencia el crecimiento y la capacidad de repago de la deuda, mientras que el segundo financia un bienestar pasajero que podría terminar en una crisis si el financiamiento se interrumpiera.
El shock inicial de divisas requerido para cancelar la sentencia (con quita) del fallo de Griesa y regularizar los pagos de la deuda performing, deberá provenir necesariamente de bancos internacionales y Fondos de Inversión (dados los cortos plazos planteados), cuya “motivación” exclusiva será captar la elevada tasa de interés que paga el país respecto a sus pares latinoamericanos y demás países emergentes.
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Efectivamente, a partir de un levantamiento de las cautelares que habilite el normal pago de la deuda performing, Argentina podría salir rápidamente del “default selectivo” bajo el cual califica para las agencias de rating crediticio, y reducir aún más el nivel de Riesgo País (hoy inferior al de Brasil y Venezuela, pero aún superior al del resto de Latinoamérica).
Pero una vez resuelto dicho entuerto, el gobierno deberá priorizar la captación de divisas a través de fuentes que no busquen capitalizar altas tasas de interés, sino la consecución de programas de infraestructura y ayuda social, fundamentalmente vía crédito con organismos internacionales (a menor tasa y plazos más largos, con la posibilidad de refinanciamiento). Asimismo, sería deseable que el Ejecutivo incentive la Inversión Extranjera Directa (IED) y acote el ingreso de capitales especulativos (generan volatilidad y potencial dependencia).
De no tomarse este camino, el riesgo que existe es cubrir persistentemente con deuda las falencias (déficits) domésticas. El problema es que más tarde o más temprano, un evento (externo o interno) reduce el financiamiento haciendo insostenible el esquema, cayendo en la dinámica típica de ciclos de Stop & go. Por ello, si los préstamos son utilizados para morigerar los costos de la transición, deberá luego complementarse con otras medidas para evitar un excesivo incremento de la carga financiera.
Aunque el principal activo de la economía argentina es el bajo endeudamiento como porcentaje del PBI (especialmente externo), en tiempos de alta liquidez mundial exacerbar la colocación de deuda suele ser una tentación difícil de contener en el corto plazo. En ese punto radicará la pericia del gobierno para sentar las bases de un crecimiento sustentable, o volver a caer en una fiesta de endeudamiento con los consecuentes riesgos de generar una nueva crisis.
Fuentes de financiamiento alternativos al endeudamiento
En los últimos años la IED se ha visto fuertemente afectada por el cepo cambiario, tanto en monto (el flujo pasó de US$ 11.000 millones en 2011 a US$ 6.000 millones en 2014) como en calidad. Por caso, más del 70% de la IED se compone de reinversión de utilidades dada la imposibilidad de los últimos años de remitirlos al exterior por las restricciones impuestas, mientras que los aportes genuinos pasaron a constituir sólo el 30% restante, cuando previo al cepo estos guarismos se invertían (30% reinversión vs. 70% aportes genuinos).
Como resultado de este fenómeno, Argentina se encuentra actualmente en el quinto puesto como receptor de IED dentro de la región, luego de haber alcanzado el tercer lugar en 2012. Sin considerar un aumento del flujo de las inversiones, de sólo volver al lugar más alto que ocupó en el ranking el país podría volver a captar el monto que recibió previo a la imposición del cepo cambiario (US$ 11.000 millones en el año).
Por otro lado, serán claves los avances en una política de repatriación/blanqueo de capitales, que podría incluir tanto moneda extranjera como nacional y bienes no declarados. Para ello deberá ofrecerse un esquema de costos (tasa) creciente en el tiempo para incentivar la repatriación en el corto plazo, así como créditos impositivos para aquellos fondos que se apliquen en el sector real y/o inmobiliario, en cumplimiento siempre con la Ley de Lavado de Dinero y desprovista de los vicios que caracterizaron los blanqueo de capitales anteriores.
Sin embargo, por ahora el gobierno no ha dado señales claras de avanzar en dicha dirección (si bien el año pasado trascendió que el equipo económico tenía en carpeta un Proyecto de Ley). Esto es comprensible dado que las señales que requiere el sector privado para repatriar y/o blanquear capitales y bienes, deben sustentarse en una economía normalizada y una reconstrucción institucional, elementos que en un año de transición como lo es 2016, difícilmente se logren, por más que ese sea el camino que el Ejecutivo pretenda desandar.
