La contracción económica profundizó el malestar social y cercó la mejora fiscal pues, si bien el ejecutivo recortó el gasto público, la recesión se encargó de podar los ingresos. De hecho, el déficit fiscal acumulado en los primeros cinco meses del año (€ 10.260 M) superó la meta pautada (€ 9.072 M) y el monto alcanzado en dicho período de 2010 (€ 9.100 M).
En este contexto, la fuga de depósitos resurgió, el riesgo de default se disparó a niveles récords y la confianza de los inversores volvió a desvanecerse y se está discutiendo un nuevo paquete de asistencia por parte del BCE, la UE y el FMI.
El nuevo ajuste aprobado por el parlamento griego para destrabar otro paquete de asistencia sólo sirve para comprar tiempo porque profundiza el deterioro de la economía griega que entra en un peligroso e inestable círculo vicioso.
Si bien se discuten diversas alternativas a las propuestas por el BCE, el FMI y la UE para salir de la crisis, se destacan dos planes contrapuestos:
Opción 1: el BCE implementa una política monetaria expansiva similar a la ideada por la Reserva Federal de Estados Unidos para salir de la crisis subprime. El rol que asumiría el BCE sería de prestamista de última instancia estableciendo un precio mínimo o tasa máxima de referencia en la subastas de títulos griegos.
Bajo este esquema, Grecia podría recuperar competitividad mediante la depreciación del Euro. La mayor desventaja es que puede generar una inflación incompatible con la estabilidad de precios deseada por Alemania.
Opción 2: no intervenir y permitir el default y la salida de Grecia del Euro. Esta solución traería aparejado la adopción de una nueva moneda “nuevo Dracma”, y la re-denominación de todos los contratos públicos y privados.
La probabilidad de seguir este camino obedece internamente a la conflictividad y popularidad del gobierno heleno. En el plano externo, soltarle la mano a Grecia generaría un impacto muy negativo sobre los miembros de la UE con dificultades de financiamiento y los principales países acreedores de esa deuda.
El plan para rescatar a Grecia ideado a mediados de 2010 fracasó
La crisis de confianza de los inversores financieros en torno a la solvencia del Estado griego desatada en abril-mayo de 2010, volvió con redobladas fuerzas en las últimas semanas. Para peor, un año después del pico de stress, los problemas estructurales de solvencia y competitividad persisten y la situación económica y social ha empeorado significativamente por los planes de ajuste fiscal aplicados.
El desfavorable perfil de vencimientos de la deuda griega y la falta de financiamiento de los privados obliga al gobierno heleno a pedir nuevamente asistencia a la Unión Europea (UE), el FMI y el Banco Central Europeo (BCE). Las negociaciones por nuevos desembolsos se centran en mayores ajustes para reducir el elevado déficit fiscal griego.
Aunque la solución definitiva de la crisis pase por aliviar la carga de la deuda y recuperar la competitividad externa, nuevamente se insiste en una receta que sabemos -por experiencia propia- que termina mal.
Vale la pena repasar la solución implementada en mayo de 2010:
desembolso a través del Fondo Europeo de Estabilidad Financiera (EFSF) a lo largo de tres años de € 110.000 millones (M), aportados por el FMI (€ 30.000 M) y la UE (€ 80.000 M). Asimismo, el BCE compró € 47.000 M de deuda y lanzó líneas de financiamiento barato a bancos griegos por € 90.000 M.
El paquete de asistencia estuvo sujeto al cumplimiento de una serie de reformas estructurales que supuestamente permitirían reducir el déficit y mejorar la competitividad de la economía, cubriendo el financiamiento de corto plazo y la percepción de solvencia del país en el mediano plazo.
Lógicamente, la implementación del plan calmó a los mercados financieros. Se redujo el riesgo de default y disminuyó sensiblemente la salida de depósitos de los bancos griegos (la salida de fondos minoristas durante el 2010 fue de € 25.000 M, equivalente a 15% de los depósitos del sistema).
Previsiblemente, los logros en materia de crecimiento y competitividad fueron negativos. El severo plan de ajuste que incluía una reducción del gasto (recorte salarial y congelamiento de las jubilaciones), aumento de impuestos (suba del IVA) y un programa de privatizaciones, contrajo sustancialmente la demanda interna.
En este contexto, la actividad volvió a caer en 2010 y con mayor fuerza (-4,4%) y el desempleo trepó nuevamente alcanzando 16,2% de la población activa. Esto no sólo profundizó el malestar social sino que acotó la mejora fiscal pues, si bien el ejecutivo recortó el gasto público, la recesión se encargó de podar los ingresos.
Un año después, la fuga de depósitos volvió con igual intensidad, el riesgo de default se disparó a niveles superiores a los observados en Mayo de 2010 y la confianza de los inversores volvió a desvanecerse. Para peor, el déficit fiscal acumulado en los primeros cinco meses del año (€ 10.260 M) superó la meta de € 9.072 M y el monto alcanzado en dicho período de 2010 (€ 9.100 M).
En síntesis, el plan que tenía como objetivo estabilizar la situación en Grecia fracasó. El peso de la deuda es más agobiante y, pese a diversos ajustes, el gobierno no logró cumplir el objetivo de reducción del déficit. Además, la falta de competitividad externa se agravó por la fortaleza del Euro frente al Dólar (EE.UU. implementó en agosto de 2010 una política monetaria expansiva pero el BCE no).
El nuevo ajuste aprobado esta semana por el parlamento griego para destrabar otro paquete de asistencia de la UE puede servir para comprar tiempo en el corto plazo pero profundiza el deterioro de la economía griega que entra en un círculo vicioso cada vez más peligroso e inestable.
Las perspectivas para Grecia son peores que cuando estalló la crisis de confianza el año pasado, pues la recesión y el desempleo aumentaron la tensión social. El problema es que es imposible esperar un desenlace diferente aplicando la misma receta una y otra vez.
Posibles salidas de la crisis y sus consecuencias
Si bien se discuten diversas alternativas a las propuestas por el BCE, el FMI y la UE para salir de la crisis, se destacan dos planes contrapuestos:
i. El BCE podría implementar una política monetaria expansiva similar a la ideada por la Reserva Federal en Estados Unidos para rescatar al sistema financiero tras el estallido de la crisis “subprime”. El rol que asumiría el BCE sería de prestamista de última instancia estableciendo un precio mínimo (o tasa máxima) de referencia en cada una de las subastas de títulos públicos griegos. Bajo este esquema, además se podría mejorar el problema de competitividad mediante la depreciación del Euro. La mayor desventaja de esta opción es que puede generar una inflación incompatible con la estabilidad de precios deseada por Alemania.
ii. La otra opción disponible es no intervenir y permitir el default y la salida de Grecia de la zona Euro. Esta solución traería aparejado la adopción de una nueva moneda “nuevo Dracma”, y la re-denominación de todos los contratos públicos y privados bajo este nuevo signo monetario. La probabilidad de que Grecia siga este camino obedece internamente a la conflictividad y popularidad del gobierno heleno. En el plano externo, soltarle la mano a Grecia depende del impacto que puede generar el default sobre la economía de los demás miembros de la UE.
Más allá de la opción que se adopte, el impacto sobre el Euro sería negativo. Si el BCE inicia un programa de política monetaria expansiva (opción i), el Euro se verá debilitado frente al Dólar por la mayor emisión de moneda y la menor expectativa de suba de tasas que la actualmente descontada por los mercados. La segunda opción tendría efectos similares pero por otros motivos. La salida de Grecia debilitaría la confianza en la moneda común y la unidad del bloque poniendo en duda su sustentabilidad en el largo plazo. Esto fortalecería la posición del Dólar.
Bajo la primera opción, la debilidad del Euro se vería también reflejada en la fortaleza del oro y en las commodities. Las mayores expectativas de inflación producto de una política monetaria expansiva –por encima del nivel superior de referencia del BCE (2%)- impulsarían a los inversores a buscar refugio en activos que los protejan contra la inflación, como el oro y las commodities.
Bajo la segunda opción, el precio del Dólar y del oro subiría como resultado de la fuga hacia la calidad ante la desconfianza en el sistema financiero y en la unidad monetaria europea. Las commodities, en cambio, tendrían un comportamiento diferente al del primer caso. La revisión a la baja del crecimiento para la zona Euro y la fortaleza del dólar podrían impactar negativamente en su precio.
En cuanto a los mercados financieros, la primera opción es la más favorable. El precio de los bonos y de las acciones europeas podría subir producto del exceso de liquidez en el sistema. La tasa de interés se mantendría acotadas y la prima de riesgo corporativa podría bajar. Por el contrario, la segunda opción de medidas implica un shock desfavorable para los activos financieros ya que las cotizaciones de bonos y acciones caerían inicialmente por la desconfianza en la UE.
Por el lado de la economía real, la inflación en Grecia sería mayor en la segunda opción pues la salida del Euro impulsaría un ajuste significativo del tipo de cambio, que se trasladaría en menor medida a los precios internos (argentina 2002). De todas formas, la inflación dependerá de la magnitud final de la devaluación de la nueva moneda.
El impacto en precios de la primera alternativa planteada afectaría, principalmente, a los países de la UE que presentan una elevada utilización de los recursos. Por caso, a diferencia de Grecia, la economía germana opera en estos momentos con altos índices de ocupación y actividad económica gracias a la performance de sus exportaciones, lo que la hace más vulnerable a los efectos de un aumento de liquidez en el sistema financiero.
Respecto del crecimiento económico, éste se vería beneficiado pero con diferentes trayectorias. En la primera opción, Grecia tendría una recuperación suave, similar a la de Estados Unidos. En el segundo escenario, el shock produciría una caída inicial pero, si se implementan los cambios necesarios, podría tener una recuperación rápida y duradera como ocurrió en Argentina a mediados de 2002.
Finalmente, el denominado “efecto contagio”, es decir la posibilidad de que la crisis se extienda sobre los otros países de la periferia de Europa (España, Italia, Irlanda y Portugal) tiene menores posibilidades de ocurrencia si se adopta la primera opción. Gracias a una política monetaria expansiva, el BCE pondría un precio mínimo a la deuda de los todos los estados miembros, asegurando el financiamiento de los vencimientos de deuda a tasas razonables.
En el segundo escenario sería muy difícil lograr aislar a los estados más comprometidos porque el mercado desconfiaría de cualquier plan de rescate basado en los principios que llevaron a Grecia al default y la salida del Euro. El alcance del contagio dependerá no sólo de la situación de cada país, en términos de tamaño de la deuda contra PBI y de la solvencia fiscal, sino también de la exposición de su sistema financiero a los bonos griegos.
En síntesis, a la larga la UE y deberá decidir si se socializan las pérdidas griegas y se implementa una política económica más acorde a la realidad de los países de la periferia que a la situación alemana. O, por el contrario, si se los deja de asistir y se reduce la zona Euro a aquellos países con características de desarrollo similares.
Fuente:Ecolatina
Director:Economista Roberto Lavagna.
