El stress cambiario observado en el primer semestre del año se ha relajado. Más aún, el BCRA compró US$ 1.187 M en los últimos dos meses para sostener la cotización en torno de $/US$ 3,84.
Como correlato, se han observado fuertes alzas en los bonos locales. Simultáneamente, las expectativas de default se han reducido sensiblemente respecto de los niveles récord registrados a fines del año pasado.
Es clave considerar que, para que el veranito financiero no se revierta, el gobierno deberá concretar en el corto plazo las medidas anunciadas y de esta forma convalidar las expectativas de los inversores.
Pese a este veranito financiero, no se relajaron las restricciones de financiamiento del sector privado: los depósitos privados crecieron pero los préstamos no se reactivaron al mismo ritmo.
En cambio, y gracias al financiamiento del Banco Nación al Tesoro, aumentaron fuertemente los préstamos al sector público. De esta forma, se registra una fuerte suba de la participación del sector público sobre el crédito total.
Aún es prematuro afirmar que el sector público efectivamente está desplazando al sector privado en la competencia por fondos (crowding out) ya que los bancos siguen muy líquidos y las tasas de interés muestran una leve tendencia a la baja.
Los bancos destinan gran parte de la liquidez a la compra de letras y notas del BCRA: el stock creció 20% entre el segundo y el tercer trimestre.
Además, la concertación de pases sigue en niveles elevados, ya que triplica al promedio observado en 2005-2007.
En definitiva, el deterioro de los canales del crédito al sector privado no se revertirá en tanto no se solucione el problema de confianza crónico.
Para que el sistema financiero acentúe su rol dinamizador de la actividad económica debe gozar de niveles aceptables de confianza y certidumbre por períodos sostenidos en el tiempo.
Se frena la fuga de capitales y se desvanecen las expectativas de default
Ya no es novedad que desde julio de 2009 los mercados cambiario y financiero están transitando por un “veranito” que puede o no extenderse en el tiempo. Las últimas señales de política económica y un contexto internacional más favorable ayudaran a aliviar el panorama local.
La estabilidad del dólar, los indicios favorables del gobierno hacia los mercados de capitales, la reducción de las expectativas de default de los mercados financieros y una menor aversión al riesgo a nivel global reavivaron el optimismo de los inversores tras las elecciones legislativas.
En este contexto, en el tercer trimestre de 2009 la fuga de capitales registró un fuerte freno: estimamos que habría alcanzado US$ 2.450 millones. Este es el menor nivel en el último año y medio, similar al del primer trimestre de 2008 (período estable hasta el estallido del conflicto con el campo).
De esta manera, el stress cambiario observado en el primer semestre del año se ha relajado y el menor nivel de fuga ayuda al BCRA a mantener la estabilidad financiera. Más aún, desde agosto el BCRA compra dólares (+US$ 1.187 M en los últimos dos meses) y acumula reservas internacionales para sostener la cotización en torno de $/US$ 3,84.
Como correlato, se han observado fuertes alzas en los bonos locales ya que el mercado aún descuenta la reapertura del canje a holdouts y la revisión de la economía por parte del FMI (artículo IV), que a su vez podría facilitar el avance en las negociaciones con el Club de Paris.
Simultáneamente, las expectativas de default -o Riesgo País- se han reducido sensiblemente respecto de los niveles récord registrados a fines del año pasado: el EMBI-AR cayó 25,5% en los últimos tres meses y el IRFE Ecolatina se redujo 43,7% en el mismo período. Al menos, dos elementos concretos ayudaron a modificar el escenario.
Primero, la estatización de las AFJP implica un flujo de fondos superior al 1% del PBI para el Estado Nacional y que importantes vencimientos de deuda vuelven a manos del sector público . Además, la cancelación en agosto del Boden 2012 -aún mediante utilización de reservas- muestra voluntad de pago.
De todas formas persisten factores de riesgo. Para que el veranito financiero no se revierta, el gobierno deberá concretar en el corto plazo las medidas anunciadas y de esta forma convalidar las expectativas de los inversores.
La cuestión del tiempo no es menor: en diciembre hay fuertes vencimientos en dólares, y además, si bien los mercados financieros internacionales están más líquidos y dispuestos a invertir en activos más riesgosos, esta calma puede no perdurar.
El veranito no se está traduciendo en más financiamiento al sector privado
Si bien el panorama monetario dista mucho de lo que era unos meses atrás, los problemas de financiamiento al sector privado aún permanecen: la estabilidad financiera no peligra, pero el rol de la intermediación bancaria sigue siendo acotado.
Con el veranito financiero, en el último trimestre repuntaron los depósitos privados: crecieron 8,7% i.a., por encima del 7,2% registrado en el primer semestre. Los depósitos públicos, en tanto, se desaceleraron del 21,1% i.a. al 12,3% i.a.
Dentro de los depósitos privados, los nominados en dólares continuaron creciendo a buen ritmo (+34% i.a. en el trimestre). Por su parte, los nominados en pesos aún muestran una leve caída en términos interanuales (-0,8%).
Sin embargo, el principal correlato de la calma financiera fue que en comparación con el segundo trimestre las colocaciones privadas en pesos aumentaron 2% (+$ 2.700 millones), quebrando una serie de tres trimestres consecutivos de caídas.
Por su parte los préstamos totales aceleraron su tasa de expansión trimestral de 2,7% en el II Trim. a 3,6% en el III trim. del año. Sin embargo, el 80% de la suba se debió al crédito al sector público.
La razón del dinamismo de los préstamos al sector público obedece al programa de financiamiento del Banco Nación al Tesoro por $ 7.500 millones en lo que va del año (faltan $ 800 millones adicionales en noviembre).
Los préstamos al sector privado, en tanto, crecieron sólo 0,9%, desacelerándose frente al 2,6% del segundo trimestre. Además, mostraron una dinámica dispar entre los nominados en pesos (+2,2%) y en dólares (-8%) –éstos últimos muy ligados al comercio exterior-.
De esta manera, los préstamos al sector público quebraron la tendencia de los últimos años y crecen en proporción al total: en el trimestre el ratio subió de 8% a 10,4%, mientras que en septiembre se ubicó 4,2% por encima del mínimo exhibido en marzo.
De todas formas, sólo con este hecho no es posible aún afirmar que el sector público esté desplazando al sector privado en la competencia por fondos en el sistema financiero (crowding out).
Si estuviésemos en presencia de este fenómeno, la acumulación de liquidez por parte del sector público ejercería una fuerte presión sobre las tasas de interés para el sector privado. Sin embargo, lo que se observa es que la liquidez en el sistema financiero es elevada y las tasas de interés muestran cierta tendencia a la baja –aunque se mantienen en niveles elevados-.
La liquidez en el sistema financiero es algo menor que en los momentos de turbulencia preelectoral pero continúa en torno de 20% de los depósitos en pesos, muy por encima de períodos anteriores.
La elevada liquidez en pesos de los bancos explica la gran demanda por letras y notas del BCRA: desde junio el stock en circulación creció más de 20%, alcanzando los máximos niveles del año. Además, el stock de pases pasivos, si bien se ubica por debajo de los niveles que mostró en los meses con mayor incertidumbre, triplica al promedio de los años 2005-2007.
Por su parte, las tasas muestran una leve tendencia a la baja, aunque las activas lucen más rígidas a la baja que las pasivas. Esta rigidez en las tasas activas surge de monitorear la evolución de promedios ponderados por montos de depósitos y préstamos: las tasas pasivas se encuentran en un 70% del pico registrado en noviembre de 2008 mientras que esta relación aumenta a 90% en el caso de las tasas activas.
Las elevadas tasas activas en un contexto de abundante liquidez, son una muestra de los problemas de confianza crónicos que siguen afectando a los canales del crédito.
En definitiva, la estabilidad cambiaria y la menor tensión financiera fueron acompañadas por la recuperación de los depósitos privados, pero la abundante liquidez de los bancos sigue sin traducirse en un mayor dinamismo de los préstamos al sector privado. En su lugar, los bancos destinan buena parte de las mismas hacia otros instrumentos (pases, letras, títulos públicos, encajes).
Con los bajos niveles de confianza actuales, es poco probable que la calma alcance para revertir la falta de financiamiento al sector productivo.
Si bien el “veranito” es una buena noticia, para que la intermediación financiera acentúe su rol dinamizador de la actividad económica debe gozar de niveles aceptables de confianza y certidumbre por períodos sostenidos en el tiempo.
Fuente:Ecolatina.
